For Gaston Gelos (Montevideo, 56 years old), balance is key. Between growth and inflation, between central bank independence and political pressures, between fiscal consolidation and public investment. Deputy Director since 2023 of the Monetary and Economic Department at the Bank for International Settlements (BIS), the organization that brings together banking supervisors worldwide, he spoke via video call about the role of monetary policy, vulnerabilities in financial systems, and the impact of the protectionist wave shaking an already fragile global economy. “The new U.S. trade policy, whose full scope and impact remain uncertain, has increased economic uncertainty to levels typically associated with crises,” he noted. “It is clearly harmful to the global economy.” n nHis diagnosis is clear: “No country wins in a trade war.” This conclusion echoes through the BIS’s 2025 annual economic report. Trade restrictions affect purchasing and investment decisions by households and businesses, increase uncertainty, and disrupt supply chains. “In a more fragmented world, production will be less responsive to changes in demand, making the economy more prone to inflation,” he stated. At least until value chains are reconfigured. n nThis threat emerges as the battle against inflation—ignited by the pandemic and intensified by the energy crisis caused by Russia’s invasion of Ukraine—appears to have been largely won, though the economic outlook remains far from favorable. Global growth has slowed, and productivity is stagnant. A dangerous combination that the Basel-based institution recommends addressing through structural reforms and increased public investment, which are also essential for tackling emerging challenges such as climate change or rising defense spending, and for adapting to changing trade patterns in the future. However, fiscal sustainability and financial stability must always remain priorities, as governments’ room for maneuver has narrowed following the crises of the past two decades. n nIn this complex environment, central banks play a crucial role, as they must balance supporting growth with preventing temporary price increases from becoming entrenched. “If inflation rises, central banks must respond quickly,” said Gelos. n nThis agility is even more critical because global debt has entered a risk zone: it is at peacetime highs in many countries, more expensive due to interest rate hikes, and less sustainable as growth has slowed. “It represents a significant vulnerability,” concluded Gelos, who also serves as the BIS’s Head of Financial Stability Policy, and he highlighted an additional concern: “High debt levels can increase political pressure on central banks to keep interest rates below what inflation and output developments justify.” n nThis reflection, repeated in the institution’s report, gains relevance due to the tensions that have emerged between monetary authorities and political powers in the U.S. n n—Are there risks to central bank independence? n n—The key point is to emphasize the role of monetary policy independence, which may sound abstract. It is important because it protects monetary authorities from political interference and allows central banks to strictly adhere to their mandates. This strengthens public confidence. It helps anchor inflation expectations, even when there is greater concern about fiscal sustainability. n nOne does not need to look far back to find empirical evidence. Monetary authorities had little influence over the origins of the recent inflationary storm—supply chain bottlenecks, energy crisis—but by acting, they signaled that inflation would not become more permanent. “Central bank independence helped keep inflation expectations anchored overall. That allowed inflation to be reduced at a much lower cost to activity and employment,” he explained. n nNow prices are close to target ranges in many economies, but monetary authorities must remain vigilant: supply is more rigid, and the recent inflationary crisis seems to have left “a lasting imprint” on households’ and businesses’ expectations, increasing their sensitivity to any inflation resurgence. “Today, they likely react more quickly to any price increases than before the pandemic,” warned the economist, who previously held several positions at the International Monetary Fund (IMF), where he worked for over two decades. “The situation may require an even faster and stronger response,” he affirmed. n nFinancial markets n nThe trade war is also disrupting financial markets. In April, when the U.S. announced its so-called “reciprocal tariffs,” volatility indicators spiked, and investors rushed to reduce their risk exposure. Subsequent shifts by Washington, which reduced and postponed several of its threats, provided some relief. “But vulnerabilities remain,” warned Gelos, pointing to the growth of non-bank financial institutions. The liquidity of sovereign bond markets increasingly depends on mutual funds, hedge funds, and other non-traditional asset managers, entities that face liquidity mismatches, high leverage, and often rely on very short-term financing. n n”They increase the likelihood that financial instability originates from or is exacerbated by liquidity strains,” explained Gelos. The BIS recommends applying equally strict regulation to them as is planned for traditional institutions. “Non-bank financial institutions have often escaped the scrutiny applied to banks.” n nThe organization also sees rising risks in the crypto-asset universe due to their rapid growth and increasing connection with the traditional financial system. The BIS is focusing on stablecoins, digital currencies pegged to assets like the dollar or euro, which hold significant amounts of U.S. Treasury bonds. “They raise certain concerns if they continue to grow and their connection to the traditional financial system increases,” Gelos elaborated. “At least if they remain unregulated.” n nThe U.S. dollar is also absorbing shocks in markets from the twists and turns of the new U.S. administration. Could it stop being the safe-haven it has always been? “It has the most liquid assets, the largest market, and is supported by strong institutions and fundamentals that are important for maintaining its role,” contextualized the BIS economist. “I don’t want to speculate about its future.”
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Gaston Gelos: “En un mundo más fragmentado, la economía será más propensa a la inflación”
Para Gaston Gelos (Montevideo, 56 años) los equilibrios son prioritarios. Entre crecimiento e inflación, entre la independencia de los bancos centrales y las presiones políticas, entre consolidación fiscal e inversión pública. Subdirector desde 2023 del Departamento Monetario y Económico del Banco de Pagos Internacionales (BIS, por sus siglas en inglés), la entidad que agrupa a los supervisores bancarios de todo el mundo, conversa por videollamada sobre el rol de la política monetaria, las vulnerabilidades de los sistemas financieros y el impacto de la ola proteccionista que está sacudiendo a una economía global ya de por sí tocada. “La nueva política comercial de Estados Unidos, cuyo alcance e impacto final aún se desconocen, ha elevado la incertidumbre económica a niveles típicamente asociados con las crisis”, apunta. “Es claramente perjudicial para la economía mundial”. n nSu diagnóstico es claro: “Ningún país gana en una guerra comercial”. Una conclusión que sobrevuela el informe económico anual de 2025 que el BIS acaba de publicar. Las restricciones afectan las decisiones de compra e inversión de hogares y empresas, elevan la incertidumbre y trastocan las cadenas de suministro. “En un mundo más fragmentado, la producción será menos elástica frente a los cambios de la demanda, con lo cual la economía será más propensa a la inflación”, sentencia. Al menos hasta que no se reconfiguren las cadenas de valor. n nLa amenaza llega cuando la batalla contra la inflación —la mecha se prendió al salir de la pandemia y ardió más fuerte con la crisis energética desatada por la invasión rusa de Ucrania— parecía estar ganada y en un escenario económico que no es de lo más halagüeño. El crecimiento global se ha ralentizado y la productividad está estancada. Un cóctel peligroso que el organismo con sede en Basilea recomienda afrontar mediante reformas estructurales y un aumento de la inversión pública, imperativos también para afrontar los desafíos emergentes como el cambio climático o el aumento del gasto en defensa, y para adaptarse a los patrones comerciales cambiantes en el mundo en el futuro. El ojo, sin embargo, siempre tiene que estar puesto en la sostenibilidad fiscal y la estabilidad financiera, ya que el margen de maniobra de los Estados se ha estrechado tras las crisis de las dos últimas décadas. n nEn este encaje de bolillos, los bancos centrales juegan un papel clave, puesto que deben equilibrar el apoyo al crecimiento con la prevención de que cualquier aumento temporal de los precios se enquiste. “Si surge un aumento de la inflación, es necesario que los bancos centrales respondan con rapidez”, dice Gelos. n nEsta agilidad es aún más necesaria porque la deuda global ha entrado en zona de riesgo: está en máximos para tiempos de paz en muchos países, es más cara por las subidas de tipos y menos sostenible porque el crecimiento se ha frenado. “Representa una vulnerabilidad significativa”, zanja el también director de Política de Estabilidad Financiera del BIS, y menciona un elemento adicional de preocupación: “Un alto nivel de la deuda puede aumentar la presión política sobre los bancos centrales para que mantengan las tasas de interés por debajo de lo que justifican la inflación y la evolución de la producción”. n nLa reflexión, que se repite en el informe del organismo, gana más relevancia por la tensión que ha surgido entre la autoridad monetaria y el poder político en EE UU. n n—¿Hay riesgos para la independencia de los bancos centrales? n n—Lo importante es resaltar el rol de la independencia de la política monetaria, que suena como algo muy abstracto. Es importante porque protege a las autoridades monetarias de la interferencia política y permite a los bancos centrales adherirse estrictamente a sus mandatos. Eso refuerza la confianza pública. Sirve a anclar las expectativas de inflación, incluso cuando hay más preocupación sobre la sostenibilidad fiscal. n nNo hace falta echar la mirada muy para atrás para encontrar evidencias empíricas. Las autoridades monetarias poco podían incidir sobre los orígenes de la reciente tormenta inflacionaria —atascos en las cadenas de suministro, crisis energética—, pero, al actuar, indicaron que la inflación no se volvería más permanente. “La independencia de los bancos centrales ayudó mucho a que las expectativas de inflación se mantuvieran, en general, ancladas. Eso permitió bajar la inflación con un coste para la actividad y el empleo mucho menor”, explica. n nAhora los precios están cerca del rango objetivo en muchas economías, pero las autoridades monetarias deben seguir alerta: la oferta es más rígida y la reciente crisis inflacionaria parece haber dejado “una huella duradera” en las expectativas de hogares y empresas, elevando su sensibilidad ante cualquier repunte inflacionario. “Probablemente, hoy en día reaccionen de una forma más rápida a cualquier aumento de los precios que antes de la de la pandemia”, avisa el economista, que antes de entrar al BIS ocupó varios cargos en el Fondo Monetario Internacional (FMI), organismo en el cual trabajó durante más de dos décadas. “La situación quizás requeriría una respuesta aún más rápida y contundente”, afirma. n nMercados financieros n nLa guerra comercial está perturbando también los mercados financieros. En abril, cuando EE UU anunció sus mal llamados “aranceles recíprocos”, los indicadores de volatilidad se dispararon y los inversores se apresuraron a reducir sus exposiciones al riesgo. Los giros sucesivos de Washington, que redujo y aplazó varias de sus amenazas, dieron algo de respiro. “Pero existen vulnerabilidades”, alerta Gelos, que apunta al crecimiento de las instituciones financieras no bancarias. La liquidez de los mercados de bonos soberanos depende cada vez más de fondos mutuos de capital, hedge funds y otros gestores de activos no tradicionales, entidades que presentan descalces de liquidez, altos apalancamientos y suelen depender de financiación a muy corto plazo. n n”Aumentan la probabilidad de que la inestabilidad financiera se origine o se agrave por tensiones de liquidez”, explica Gelos. El BIS recomienda aplicarles una regulación igual de estricta a la prevista para las entidades tradicionales. “Las instituciones financieras no bancarias, a menudo, han escapado al escrutinio que aplicamos a los bancos”. n nLa organización también ve riesgos al alza en el universo de los criptoactivos por su rápido crecimiento e interconexión con el sistema financiero tradicional. El BIS pone la lupa en las stablecoin, divisas virtuales ancladas a activos como el dólar o el euro, que tienen tenencias importantes de bonos del Tesoro de EE UU. “Generan ciertas preocupaciones si siguieran creciendo y aumentara su conexión con el sistema financiero tradicional”, abunda Gelos. “Por lo menos si no se regulan”. n nEl dólar estadounidense también está encajando en los mercados el golpe de los bandazos de la nueva Administración estadounidense. ¿Puede dejar de ser el valor refugio que siempre ha sido? “Tiene los activos más líquidos, el mercado más grande y se respalda en instituciones y fundamentos importantes que son importantes para que siga cumpliendo su rol”, contextualiza el economista del BIS. “No quiero especular sobre su futuro”.